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📋 赛事摘要
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【比赛分析】
4月20日凌晨3点，欧冠四分之一决赛第二回合，曼城在客场1-1战平拜仁，从而两回合以4-1的总比分晋级四强，四强战将对阵皇马。
拜仁慕尼黑首发：27-索默、5-帕瓦尔（77‘44-斯塔尼希奇）、2-于帕梅卡诺、4-德利赫特、22-坎塞洛（64’19-阿方索-戴维斯）、6-基米希、8-格雷茨卡、42-穆西亚拉（71‘25-托马斯-穆勒）、10-萨内（64’17-马内）、11-金斯利-科曼、13-舒波-莫廷（71‘39-马蒂斯-特尔）
第83分钟，阿吉坎在禁区内手球，基米希主罚点球命中，曼城1-1。
第57分钟，德布劳内传球，哈兰德禁区内推射进球，曼城1-0。
第37分钟，于帕梅卡诺禁区内手球，哈兰德点球打高。
曼城首发：31-埃德森-莫赖斯、6-阿克（67‘14-拉波尔特）、3-鲁本-迪亚斯、25-阿坎吉、5-斯通斯、16-罗德里-埃尔南德斯、8-京多安、17-德布劳内（88’2-凯尔-沃克）、20-伯纳多-席尔瓦、10-格拉利什、9-哈兰德（84‘19-胡利安-阿尔瓦雷斯）
（Cinderella）
【球队数据】
文｜融中财经
罗斯-阿克托斯体育特许经营权指数在截至2026年一季度的十年间录得16%的年化回报，且与股票、债券、私募股权、私募信贷、地产和基建的相关性都很低。对正在为长久期组合寻找差异化敞口的机构投资者来说，这个组合相当有说服力。
基金那边的账也是一清二楚。给18倍市盈率，押的就是意甲海外收入可以从2.5亿欧元增长到5亿欧元——意甲自己设定的目标也是把这块收入翻倍。但是过去的十年中，该数据几乎停滞不前，在某些周期里甚至出现下降的情况，想要翻倍需要什么呢？目前还没有人能提供一份公开且可以验证的路径。两边的时间尺度也不在一个刻度上：基金的基金有存续期，五年到七年的时候要向出资人做一个交代；而俱乐部卖出的是未来管理者的工作报酬。
代价是分到每家俱乐部手里的钱也变少了。按30亿到40亿欧元估值，10%到20%对应3亿到8亿欧元，二十家平分，单家约1.5亿到4亿元人民币。对尤文图斯，这大概是半个中等身价前锋；对一支刚刚升上来的球队，可能就是整个赛季的转会预算。
延长到十年来看的话，问题就更加明显了。过去的十年间，意甲的收入增加了大约六成，而同期英超增长了130%，西甲增长了100%，德甲增长了80%。并不是没有上涨，而是跑输了所有的竞争对手。
问题就是海外这条道路也正在变得越来越狭窄。欧冠扩军之后赛程更加密集，转播商的预算和注意力被更多的比赛所分散，但是球迷仍然会继续涌向英超联赛。意甲之前甚至在中东和北非市场的招标中都失败了，原来的权利方退出，并且与沙特方面进行的谈判也未能达成一致，因此国际付费电视收入在截止到2024年的一个三年周期里减少了大约三分之一，达到了6.4亿欧元。
五年前那十四票没有凑齐。这一次资产包变小了，争议理论上也变小了，但分到每家手里的钱同样变少了。
第二次尝试紧接着发生。2021年底到2022年间，凯雷、安佰深与Three Hills Capital曾考虑联合提案，Searchlight Capital也表达过兴趣；橡树资本则拿出过一份非约束性方案，拟以10亿欧元贷款加7.5亿欧元购入5%股权的组合投入17.5亿欧元，隐含媒体公司整体估值150亿欧元。这一轮同样无疾而终。二十家俱乐部在“要不要让基金进门”这件事上，始终没有凑出多数。
钱不是在试探体育，钱是在体育里搭永久性的基础设施。意甲这一单，只是这条曲线上的一个点。而在这个点之前，欧洲足球已经摆着两块前车之鉴。
值得一提的是，这已经是意甲第三次把自己摆上私募基金的谈判桌。前两次报价来了，钱也备好了，但却因为内部分歧而终止。
公开的理由是国内转播权招标的反馈好于预期，降幅没有想象中大，这个时候卖股权不划算。没写进信里的理由是，CVC那份方案中包含对退出联赛球队的高额罚则，尤文图斯很不舒服——那正是欧洲超级联赛风波的前夜。
第一次尝试出现在2020年11月。意甲董事会全票通过了一份方案，由CVC资本、安宏资本与意大利战略基金组成的财团出资17亿欧元，买入新设媒体公司10%股权，时任联盟主席达尔皮诺称之为意大利足球产业的转折点。三个月后，包括尤文图斯、国际米兰、拉齐奥在内的七家俱乐部联名致信联盟主席，称该方案已不再可行。十四票的门槛，七家就足以封死。
报价已经在摩根大通的桌上躺了一周。接下来的事情不会发生在米兰的会议室里，而发生在二十家俱乐部各自的算盘上。
账本的另一面就是不断的出血。2024/25赛季，二十家意甲俱乐部又增加了3.488亿欧元的亏损，虽然比去年减少了5.7%，但是按照这样的趋势发展下去，在疫情之后几年里积累下来的总亏损将会在本季突破四十亿欧元大关。意大利职业足球队整体上负债已经到了55亿欧元，而收入对债务的覆盖率为，在2007/08赛季的时候是97%，现在已经降到83%。
那是一个什么概念。米兰、国米、尤文、罗马、拉齐奥、帕尔马、桑普多利亚同时具备买下世界最贵球员的能力，荷兰三剑客、德国三驾马车、马拉多纳、巴乔，都在这片草皮上。英国的第四频道从1992年起转播意甲，一档叫《意大利足球》的节目让整整一代英国孩子先认识了亚平宁，再认识本国联赛。“世界上最美的联赛”这个称号也是那几年获得的。
然后是结局。
2006年的电话门把尤文图斯降到乙级，联赛公信力受损；球场几乎全部属于市政当局，俱乐部收不到完整的比赛日收益，也没有动力去翻修；而英超在同一时期完成了海外版权的全球化分销。意大利国家队连续缺席2018和2022两届世界杯，这个国家的足球在全球观众心里的存在感一路下滑。
法甲这条线值得完整看一遍。梅迪亚普罗与DAZN的转播合同接连失败，法甲媒体权利价值大幅缩水，联盟被迫自建面向消费者的流媒体服务，CVC所持股权的账面价值随之被下调。法国参议院去年10月的一份报告直指职业联盟管理深度失灵，连CVC那笔交易本身也被批评可能损害联赛的长期前景。法国足协甚至提出要另起炉灶，把联盟的职能吸收进一家新公司，理由是现有治理结构过于复杂。
2010年，意甲联盟从原本统管甲乙两级的机构中分立出来，开始独立运营自己的商业权利。麻烦也是从这里开始的：独立之后二十家俱乐部各有各的账本，重大事项需要四分之三以上赞成，任何一次结构性改革都要在二十张嘴之间过一遍。
世界最美联赛
为什么是海外，为什么是现在
成本端在别人那里，它只截取分销环节的现金流。按市场估算，新公司的估值不低于版权收入的18倍。给出这个倍数的机构，买的不是足球，是一条干净的、几乎没有资本开支的收费通道。
意甲想要出售的东西，其实也就是它自己最不愿意卖出的那一部分资产。
国内那口井基本上已经干涸了。2023年10月，意甲把2024年至2029年间的国内转播权出售给DAZN、天空体育意大利等公司，五年内至少有45亿欧元收入，每年大约为9亿欧元左右，低于之前每年约9.3亿欧元的水平。十七个俱乐部都投了赞成票。那不勒斯主席德劳伦蒂斯在发布会上直接打断了联盟首席执行官德谢尔沃的发布会，并且说这些合同将会是意大利足球的死亡。一个已经成熟的本土市场，还没有打开的海外市场，钱从哪里来？答案就写在脸上。
根据德勤的数据，在2024/25赛季欧洲五大联赛中，各俱乐部总收入为216亿欧元。英超收入为68亿英镑，西甲增长了9%，达到了41亿欧元，德甲增长了12%，首次突破了40亿大关，意甲增长了4%，达到了30亿欧元，法甲下滑了15%，降到22亿欧元。意甲排名第四，被德甲反超，只比正在塌方的法甲好看一点。
海外这一块是最难看的一个。根据欧足联的数据，意甲一年的国际媒体收入大约为2.5亿欧元左右，和英超、西甲等完全不在一个量级上。拥有尤文图斯、米兰双雄、罗马和那不勒斯等五大联赛的球队，在全球影响力上本不应该这么贵。
这一次的设计明显收窄了。国内业务不动，只切海外；出售比例从固定的10%改成10%到20%的弹性区间；装进资产包的，是意甲眼下最不值钱、也最难卖的那一块。
最后还有治理这道坎。二十家股东，十四票门槛，外加一位可能同时持有卫冕冠军的新股东。橡树资本自2024年5月起就是国际米兰的实际控制人，当时苏宁未能在最后期限前偿还本息已增至约3.95亿欧元的贷款，球队易主。一只控制着联赛现任冠军的基金直接投资联盟的中央国际商业公司，已经让部分意甲俱乐部公开指出其中存在利益冲突。
这样的交易一般叫做融资，但是它并不是。联赛没有借到一笔需要还钱的钱，而是把未来的几十年海外现金流中的一小部分打折卖出去，换来了今天可以马上分给俱乐部的现金，用来填补当期亏损窟窿。
制度的门也在同一时间打开。美国职棒大联盟2019年率先允许基金投资，冰球联盟与篮球联盟随后跟进，一向最保守的美式橄榄球联盟在2024年8月放行，上限为单队10%。2024年，少数股权投资已占全球体育交易量的48%。2026年2月，KKR以14亿美元收购了体育投资机构阿克托斯，后者在机构化体育资产中持有的头寸约占整个市场的一半。
名单的流动同样值得记一笔。今年4月被摩根大通非正式接触过的机构里还有阿波罗、CVC资本、阿瑞斯资本和第六街资本，到9月初，CVC和阿瑞斯据称已经掉头离开，凯雷选择与Nextalia结伴出手，意大利战略基金也出现在潜在报价方之列。来了又走的那几家，有时比留下来的更能说明问题。
看台上的观众很多，但是报表上的血液却一直在流淌。
目前，包括凯雷集团（Carlyle）、贝恩资本（Bain Capital）、橡树资本（Oaktree Capital Management）以及意大利本土私募仅Nextalia在内的四家顶级PE机构确认进入竞标流程。
体育资产在过去五年里被系统性地重新定价。
意大利有全国性的足球锦标赛最早要追到1898年，那时的第一届冠军是热那亚。而今天意义上的意甲，也就是全国统一的单一甲级联赛，始于1929至1930赛季。此后半个多世纪它在欧洲的位置时高时低，真正的顶点出现在上世纪八九十年代。
PE们买的不只是足球
此外，2.5亿欧元收入落下2亿欧元核心利润，接近八成的利润率，做内容的人看到这个数字都会愣一下。但这家新公司几乎不承担成本，球员薪资、球场运营、青训投入全部留在二十家俱乐部各自的报表上，它只负责把已经生产好的九十分钟拿到意大利境外分销。
最能说明问题的，是资产端自己给出的定价。CVC旗下的全球体育集团在募资时最初按90亿欧元估值兜售大额股权，若干潜在买家以部分资产表现不佳为由婉拒，其中就包括法国职业联盟和英格兰橄榄球超级联赛；最终这笔募资以70亿欧元估值完成，规模37亿欧元。从九十亿到七十亿之间，中间的二十亿就是市场对于“基金入股联赛”这一事件的新报价。
至于那块被标价330亿人民币的海外生意究竟值不值，答案不在报价单上，而在此后十年里，意甲能不能真的把球卖到意大利之外去。
【历史交锋】
北京时间9月30日3:00，西甲第8轮焦点战，马德里竞技主场与皇家马德里1-1握手言和，为双方进球的球员分别是米利唐和科雷亚。此役过后，皇马积18分落后巴萨3分排名第2，马竞16分第3。
虽然没能拿下比赛的胜利，但是对于皇马来说，本场比赛依然具有里程碑的意义。
根据数据网站的统计，米利唐的进球是皇马在西甲历史上的第6500粒进球，他们成为继巴萨之后，第2支达成这一数据的球队。值得一提的是，上轮巴萨1-0小胜赫塔菲，这个进球正是巴萨西甲历史的第6500球。
（Echo）
【球员介绍】
其实，印尼队注重血缘的归化模式，其实和蒋光太成为最成功的归化国脚一样，都给出了启示：中国的归化还是需要重点挖掘具有中国血统的归化球员，身份认同是足球选手代表国家和地区征战世界大赛最核心的驱动力。在雅加达的归化球员宣誓仪式上，荷兰裔球员希尔格斯表示：“我为能代表祖辈的土地而战感到骄傲。” 这种身份认同的重构，正是印尼归化战略的精髓所在。
广州恒大队一度依靠归化实现全华班。
归化球员未能展现效率，也和最初操作缺乏顶层设计、专业思维密不可分。卡塔尔世界杯周期，归化球员都由恒大主导，俱乐部只选择自家的外援，由此位置集中在前锋位置，但国足最薄弱的位置是中场。
和国足表现一样黯淡的，是一度被寄予厚望的“归化球员”——除了蒋光太一如既往扮演后防线定海神针，塞尔吉尼奥发挥略显平淡，侯永永、杨明洋只是在替补席看完全场，并未迎来国家队首秀。
此外，北京国安也运作了李可、侯永永入籍，其中12次代表国足出场的李可，是国足历史上第一个归化国脚；山东泰山当时操作的归化球员德尔加多，由于不符规则无法代表国足出战。
同样，美加墨世界杯周期，塞尔吉尼奥作为中场核心被归化引进，但由于教练伊万科维奇的战术体系过于简单，无法匹配塞尔吉尼奥的技术特点，整个中场配置技术粗糙，光靠塞尔吉尼奥确实带不动。
如果从进球数据看，埃尔克森19次出场打入4球，费南多7次出场打入1球，阿兰14次登场打入3球，阿洛伊西奥5次出场打入1球，算上当初俱乐部的天价投入，进球数据显然属于“高薪低能”。
目前，恒大七人归化帮中，只有蒋光太还在中超效力——上海海港队通过自由转会将他引进，他是目前国足后卫线的擎天一柱，目前代表国足出战34场，是出场最多的归化球员，也是国足历史上最成功的归化国脚。
投入天价资金的归化整体表现惨淡，这和本土年轻新秀的一飞冲天，形成鲜明对比。中国战胜巴林队的比赛，年仅19岁的小将王钰栋表现神勇，打入全场唯一进球，赛后也被评为最有价值球员。
严重高薪低能，难以立竿见影
进入2026美加墨世界杯周期，广州恒大操作的7名归化球员中，只剩下由上海海港蒋光太依旧代表国足出战，其余6人全部淡出国足。其中，19次出场的埃尔克森受到膝盖伤势困扰逐步淡出，4月宣布退役；阿洛伊西奥代表国足出战5场就远离国足，去年夏天宣布退役；7次出场的费尔南多没能在中国找到新东家，如今在远离“祖国”的巴西休假。
全新的世界杯周期，国足虽然杀入了18强赛，但相比四年前广州恒大一掷千金豪赌归化，眼下中国足球的操作更为理性。由北京国安负责引进的塞尔吉尼奥，已经3次代表国足出场，但0进球、0助攻的数据略显尴尬。除了塞尔吉尼奥，新近入选国足名单的杨明洋尚未登场，重新回到中超联赛的侯永永也需要等待国足首秀。
除了教练科维奇带队用兵的昏庸保守，中国足球投入巨大、争议很多的“归化工程”，面临连续两个世界杯周期的落败后，不能还是一笔糊涂账。从广州恒大引领金元足球时代的“轰轰烈烈”，到如今北京国安操作塞尔吉尼奥的效果一般，国足不惜高昂代价推进“归化工程”总体是不成功的，其中的功过得失已到认真总结、深刻反思之时。
国足主场战胜印尼的比赛，23人名单中有4名归化队员：塞尔吉尼奥、蒋光太、侯永永和杨明洋，其中塞尔吉尼奥属于非血缘归化，后三名国脚的父辈、祖辈都有中国血缘。让人感慨的是，此役首发的塞尔吉尼奥、蒋光太的发挥形成强烈反差：前者表现略显平淡在第59分钟被替换下场，后者多次后场救险助力国足零失球。
国足不惜高昂代价推进“归化工程”总体是不成功的。
6月5日，印度尼西亚队主教练克鲁伊维特（右）在赛后庆祝。 当日，在印度尼西亚雅加达举行的2026年世界杯亚洲区预选赛18强赛C组第九轮比赛中，中国队客场0比1不敌印度尼西亚队，无缘美加墨世界杯正赛。 新华社发
曾经轰轰烈烈，如今整体退潮
部分归化国脚的本质是“雇佣兵”，缺乏效力中国队的归属感和荣誉感，只是为天价年薪、签字费和安家费踢球，拿到俱乐部的“好合同”后就躺平，在代表国足的比赛中缺乏拼搏精神。以费尔南多为例，他就多次以伤病等原因拒绝国家队征召，场上也是战术纪律散漫，被球迷诟病为“出工不出力”。
在笔者看来，归化说到底是没有办法的办法，眼下中国足球引进归化，说到底是本土球员实力不足。未来，中国足球不可能像印尼那样大面积引进归化球员，而是要立足于中国本土球员的成长，必要地在某些位置引进一些高水平的球员做适当补充，这样可能更加适合中国足球发展的实际，也符合中国球迷的共同愿望。
蒋光太应该是中国男足引进归化的样本。
作为唯一非血缘归化的国足国脚，塞尔吉尼奥此役表现一般。 新华社 发
6月10日，中国队守门员王大雷（右）和队友蒋光太在比赛间隙。 当日，在重庆举行的2026年美加墨世界杯亚洲区预选赛18强赛C组第十轮比赛中，中国队主场1比0战胜巴林队。
根据媒体报道，当年广州恒大操作7名归化，各项费用接近20亿元人民币——除了给球员天价年薪外，吸引他们加入中国国籍代表中国踢球的好处是：还有数额不菲的签字费、安家费等。遗憾的是，如此巨大的投入却没有换来相应的成绩提升，中国队在国际赛场上的表现依然不尽如人意，两次冲击世界杯都失败，归化球员的整体表现也很一般。
与中国足球归化的失败形成鲜明对比的是，印度尼西亚的归化计划取得了显著成效。印尼男足近年来通过大规模的归化，实力得到了飞速提升，已成为亚洲足坛不可忽视的力量。印尼的归化策略，主要聚焦于拥有印尼血统的欧洲球员。他们利用荷兰曾是印尼宗主国的历史渊源，以及庞大的印尼裔侨民群体，建立了拥有印尼血统球员的数据库，通过“血脉归化”计划，全球搜寻符合条件的球员。在四年时间里，印尼队成功归化了19名球员，其中10人效力于欧洲联赛，包括荷甲主力中卫希尔格斯、意乙门将奥德罗等实力战将。
去年还多次代表国足出战的阿兰，今年也彻底告别，代表国足出场次数停留在14次。至于高拉特，由于他不符合相关规定，虽然加入中国国籍但无法代表中国出场，恒大重金投入的8亿元直接砸水里，他在退役后退出中国国籍，回归巴西国籍；实力不足的秘鲁年轻队员罗伯特·潇没有入选国足，在中国赚到了大钱后，退出中国国籍改回秘鲁国籍。
2019年10月10日，中国队球员李可赛后向球迷致意。 当日，在广州举行的2022年卡塔尔世界杯预选赛亚洲区40强赛中，中国队主场以7比0战胜关岛队。
高拉特没为国足踢一场比赛，但通过加入中国国籍拿到大合同，退役后恢复巴西国籍。
在足球运动越发全球化的今天，通过归化提升足球发展水平，是一条符合规则的捷径。和国足同在C组的印尼队，就通过大规模的归化引进优秀球员，最终压制中国队获得小组第四，拿到了后续资格赛的资格。然而，印尼操作归化的模式，有着独特的历史因素，中国没办法照抄作业。
有球迷感慨：“四年前，恒大主导的归化国脚，国足不仅被淘汰，还在客场输给越南队，归化也如今只剩下蒋光太一个人；这一次，我们归化了31岁的塞尔吉尼奥，但国足还是早早被淘汰。”
印尼归化模式，无法照抄作业
6月10日，中国队球员塞尔吉尼奥（上）在比赛中。 当日，在重庆举行的2026年美加墨世界杯亚洲区预选赛18强赛C组第十轮比赛中，中国队主场对阵巴林队。
总体来看，相比2022卡塔尔世界杯周期的甚嚣尘上，国足在2026美加墨世界杯周期的归化，整体属于退潮状态。为豪赌卡塔尔世界杯，广州恒大从2019年开始主导整个中国足球的归化浪潮，在把俱乐部教练里皮送到国足“统揽发展”后，恒大集团通过砸钱给予天价安家费、签字费等方式，先后运作埃尔克森、费尔南多、阿兰、阿洛伊西奥、蒋光太、高拉特和罗伯特·萧等7人加入中国国籍，其中前五人都成为国足的“归化国脚”。
依靠19岁小将王钰栋的点球进球，国足在世预赛亚洲区第三阶段C组最后一轮的“荣誉战”以1比0战胜巴林队，避免了落败收官的尴尬。整个18强赛，国足10场3胜7负积9分，进7球、丢20球、净胜球-13，最终排名小组第5（倒数第二），提前一轮无缘出线。
埃尔克森是国足历史上第一个非血缘归化国脚。
6月5日，印度尼西亚队球员在比赛后庆祝。 当日，在印度尼西亚雅加达举行的2026年世界杯亚洲区预选赛18强赛C组第九轮比赛中，中国队客场0比1不敌印度尼西亚队，无缘美加墨世界杯正赛。 新华社发
这些归化球员的加入，让印尼队的实力实现了质的飞跃。他们的总身价飙升至2572万欧元，是中国男足（975万欧元）的2.6倍，平均年龄仅24.8岁，比国足年轻整整4岁。在国际赛场上，印尼队也取得了令人瞩目的成绩，他们曾战胜沙特、巴林等亚洲劲旅，在2024年首次闯入亚洲杯16强，这次更是直接压倒国足晋级下一阶段。范志毅说的“输完越南输印尼”，一语成谶。
以全新归化的塞尔吉尼奥为例，这名原巴西球员具备不错的脚下技术，在进攻端的能力肯定强于本土球员。然而，31岁的他代表国足出战3场比赛踢了约194分钟，最后只能交出0进球、0助攻的数据。
显然，中国足球健康发展还是要立足于打好基础，不可能始终依赖归化“走捷径”，而是要老老实实加强足球群众基础的建设，营造良好的足球文化氛围，要加强青少年足球的培训，使青少年足球能够接续不断地提高水平，为国家队水平提升打好基础。
【比赛分析】
4月20日凌晨3点，欧冠四分之一决赛第二回合，曼城在客场1-1战平拜仁，从而两回合以4-1的总比分晋级四强，四强战将对阵皇马。
拜仁慕尼黑首发：27-索默、5-帕瓦尔（77‘44-斯塔尼希奇）、2-于帕梅卡诺、4-德利赫特、22-坎塞洛（64’19-阿方索-戴维斯）、6-基米希、8-格雷茨卡、42-穆西亚拉（71‘25-托马斯-穆勒）、10-萨内（64’17-马内）、11-金斯利-科曼、13-舒波-莫廷（71‘39-马蒂斯-特尔）
第83分钟，阿吉坎在禁区内手球，基米希主罚点球命中，曼城1-1。
第57分钟，德布劳内传球，哈兰德禁区内推射进球，曼城1-0。
第37分钟，于帕梅卡诺禁区内手球，哈兰德点球打高。
曼城首发：31-埃德森-莫赖斯、6-阿克（67‘14-拉波尔特）、3-鲁本-迪亚斯、25-阿坎吉、5-斯通斯、16-罗德里-埃尔南德斯、8-京多安、17-德布劳内（88’2-凯尔-沃克）、20-伯纳多-席尔瓦、10-格拉利什、9-哈兰德（84‘19-胡利安-阿尔瓦雷斯）
（Cinderella）
【球队数据】
文｜融中财经
罗斯-阿克托斯体育特许经营权指数在截至2026年一季度的十年间录得16%的年化回报，且与股票、债券、私募股权、私募信贷、地产和基建的相关性都很低。对正在为长久期组合寻找差异化敞口的机构投资者来说，这个组合相当有说服力。
基金那边的账也是一清二楚。给18倍市盈率，押的就是意甲海外收入可以从2.5亿欧元增长到5亿欧元——意甲自己设定的目标也是把这块收入翻倍。但是过去的十年中，该数据几乎停滞不前，在某些周期里甚至出现下降的情况，想要翻倍需要什么呢？目前还没有人能提供一份公开且可以验证的路径。两边的时间尺度也不在一个刻度上：基金的基金有存续期，五年到七年的时候要向出资人做一个交代；而俱乐部卖出的是未来管理者的工作报酬。
代价是分到每家俱乐部手里的钱也变少了。按30亿到40亿欧元估值，10%到20%对应3亿到8亿欧元，二十家平分，单家约1.5亿到4亿元人民币。对尤文图斯，这大概是半个中等身价前锋；对一支刚刚升上来的球队，可能就是整个赛季的转会预算。
延长到十年来看的话，问题就更加明显了。过去的十年间，意甲的收入增加了大约六成，而同期英超增长了130%，西甲增长了100%，德甲增长了80%。并不是没有上涨，而是跑输了所有的竞争对手。
问题就是海外这条道路也正在变得越来越狭窄。欧冠扩军之后赛程更加密集，转播商的预算和注意力被更多的比赛所分散，但是球迷仍然会继续涌向英超联赛。意甲之前甚至在中东和北非市场的招标中都失败了，原来的权利方退出，并且与沙特方面进行的谈判也未能达成一致，因此国际付费电视收入在截止到2024年的一个三年周期里减少了大约三分之一，达到了6.4亿欧元。
五年前那十四票没有凑齐。这一次资产包变小了，争议理论上也变小了，但分到每家手里的钱同样变少了。
第二次尝试紧接着发生。2021年底到2022年间，凯雷、安佰深与Three Hills Capital曾考虑联合提案，Searchlight Capital也表达过兴趣；橡树资本则拿出过一份非约束性方案，拟以10亿欧元贷款加7.5亿欧元购入5%股权的组合投入17.5亿欧元，隐含媒体公司整体估值150亿欧元。这一轮同样无疾而终。二十家俱乐部在“要不要让基金进门”这件事上，始终没有凑出多数。
钱不是在试探体育，钱是在体育里搭永久性的基础设施。意甲这一单，只是这条曲线上的一个点。而在这个点之前，欧洲足球已经摆着两块前车之鉴。
值得一提的是，这已经是意甲第三次把自己摆上私募基金的谈判桌。前两次报价来了，钱也备好了，但却因为内部分歧而终止。
公开的理由是国内转播权招标的反馈好于预期，降幅没有想象中大，这个时候卖股权不划算。没写进信里的理由是，CVC那份方案中包含对退出联赛球队的高额罚则，尤文图斯很不舒服——那正是欧洲超级联赛风波的前夜。
第一次尝试出现在2020年11月。意甲董事会全票通过了一份方案，由CVC资本、安宏资本与意大利战略基金组成的财团出资17亿欧元，买入新设媒体公司10%股权，时任联盟主席达尔皮诺称之为意大利足球产业的转折点。三个月后，包括尤文图斯、国际米兰、拉齐奥在内的七家俱乐部联名致信联盟主席，称该方案已不再可行。十四票的门槛，七家就足以封死。
报价已经在摩根大通的桌上躺了一周。接下来的事情不会发生在米兰的会议室里，而发生在二十家俱乐部各自的算盘上。
账本的另一面就是不断的出血。2024/25赛季，二十家意甲俱乐部又增加了3.488亿欧元的亏损，虽然比去年减少了5.7%，但是按照这样的趋势发展下去，在疫情之后几年里积累下来的总亏损将会在本季突破四十亿欧元大关。意大利职业足球队整体上负债已经到了55亿欧元，而收入对债务的覆盖率为，在2007/08赛季的时候是97%，现在已经降到83%。
那是一个什么概念。米兰、国米、尤文、罗马、拉齐奥、帕尔马、桑普多利亚同时具备买下世界最贵球员的能力，荷兰三剑客、德国三驾马车、马拉多纳、巴乔，都在这片草皮上。英国的第四频道从1992年起转播意甲，一档叫《意大利足球》的节目让整整一代英国孩子先认识了亚平宁，再认识本国联赛。“世界上最美的联赛”这个称号也是那几年获得的。
然后是结局。
2006年的电话门把尤文图斯降到乙级，联赛公信力受损；球场几乎全部属于市政当局，俱乐部收不到完整的比赛日收益，也没有动力去翻修；而英超在同一时期完成了海外版权的全球化分销。意大利国家队连续缺席2018和2022两届世界杯，这个国家的足球在全球观众心里的存在感一路下滑。
法甲这条线值得完整看一遍。梅迪亚普罗与DAZN的转播合同接连失败，法甲媒体权利价值大幅缩水，联盟被迫自建面向消费者的流媒体服务，CVC所持股权的账面价值随之被下调。法国参议院去年10月的一份报告直指职业联盟管理深度失灵，连CVC那笔交易本身也被批评可能损害联赛的长期前景。法国足协甚至提出要另起炉灶，把联盟的职能吸收进一家新公司，理由是现有治理结构过于复杂。
2010年，意甲联盟从原本统管甲乙两级的机构中分立出来，开始独立运营自己的商业权利。麻烦也是从这里开始的：独立之后二十家俱乐部各有各的账本，重大事项需要四分之三以上赞成，任何一次结构性改革都要在二十张嘴之间过一遍。
世界最美联赛
为什么是海外，为什么是现在
成本端在别人那里，它只截取分销环节的现金流。按市场估算，新公司的估值不低于版权收入的18倍。给出这个倍数的机构，买的不是足球，是一条干净的、几乎没有资本开支的收费通道。
意甲想要出售的东西，其实也就是它自己最不愿意卖出的那一部分资产。
国内那口井基本上已经干涸了。2023年10月，意甲把2024年至2029年间的国内转播权出售给DAZN、天空体育意大利等公司，五年内至少有45亿欧元收入，每年大约为9亿欧元左右，低于之前每年约9.3亿欧元的水平。十七个俱乐部都投了赞成票。那不勒斯主席德劳伦蒂斯在发布会上直接打断了联盟首席执行官德谢尔沃的发布会，并且说这些合同将会是意大利足球的死亡。一个已经成熟的本土市场，还没有打开的海外市场，钱从哪里来？答案就写在脸上。
根据德勤的数据，在2024/25赛季欧洲五大联赛中，各俱乐部总收入为216亿欧元。英超收入为68亿英镑，西甲增长了9%，达到了41亿欧元，德甲增长了12%，首次突破了40亿大关，意甲增长了4%，达到了30亿欧元，法甲下滑了15%，降到22亿欧元。意甲排名第四，被德甲反超，只比正在塌方的法甲好看一点。
海外这一块是最难看的一个。根据欧足联的数据，意甲一年的国际媒体收入大约为2.5亿欧元左右，和英超、西甲等完全不在一个量级上。拥有尤文图斯、米兰双雄、罗马和那不勒斯等五大联赛的球队，在全球影响力上本不应该这么贵。
这一次的设计明显收窄了。国内业务不动，只切海外；出售比例从固定的10%改成10%到20%的弹性区间；装进资产包的，是意甲眼下最不值钱、也最难卖的那一块。
最后还有治理这道坎。二十家股东，十四票门槛，外加一位可能同时持有卫冕冠军的新股东。橡树资本自2024年5月起就是国际米兰的实际控制人，当时苏宁未能在最后期限前偿还本息已增至约3.95亿欧元的贷款，球队易主。一只控制着联赛现任冠军的基金直接投资联盟的中央国际商业公司，已经让部分意甲俱乐部公开指出其中存在利益冲突。
这样的交易一般叫做融资，但是它并不是。联赛没有借到一笔需要还钱的钱，而是把未来的几十年海外现金流中的一小部分打折卖出去，换来了今天可以马上分给俱乐部的现金，用来填补当期亏损窟窿。
制度的门也在同一时间打开。美国职棒大联盟2019年率先允许基金投资，冰球联盟与篮球联盟随后跟进，一向最保守的美式橄榄球联盟在2024年8月放行，上限为单队10%。2024年，少数股权投资已占全球体育交易量的48%。2026年2月，KKR以14亿美元收购了体育投资机构阿克托斯，后者在机构化体育资产中持有的头寸约占整个市场的一半。
名单的流动同样值得记一笔。今年4月被摩根大通非正式接触过的机构里还有阿波罗、CVC资本、阿瑞斯资本和第六街资本，到9月初，CVC和阿瑞斯据称已经掉头离开，凯雷选择与Nextalia结伴出手，意大利战略基金也出现在潜在报价方之列。来了又走的那几家，有时比留下来的更能说明问题。
看台上的观众很多，但是报表上的血液却一直在流淌。
目前，包括凯雷集团（Carlyle）、贝恩资本（Bain Capital）、橡树资本（Oaktree Capital Management）以及意大利本土私募仅Nextalia在内的四家顶级PE机构确认进入竞标流程。
体育资产在过去五年里被系统性地重新定价。
意大利有全国性的足球锦标赛最早要追到1898年，那时的第一届冠军是热那亚。而今天意义上的意甲，也就是全国统一的单一甲级联赛，始于1929至1930赛季。此后半个多世纪它在欧洲的位置时高时低，真正的顶点出现在上世纪八九十年代。
PE们买的不只是足球
此外，2.5亿欧元收入落下2亿欧元核心利润，接近八成的利润率，做内容的人看到这个数字都会愣一下。但这家新公司几乎不承担成本，球员薪资、球场运营、青训投入全部留在二十家俱乐部各自的报表上，它只负责把已经生产好的九十分钟拿到意大利境外分销。
最能说明问题的，是资产端自己给出的定价。CVC旗下的全球体育集团在募资时最初按90亿欧元估值兜售大额股权，若干潜在买家以部分资产表现不佳为由婉拒，其中就包括法国职业联盟和英格兰橄榄球超级联赛；最终这笔募资以70亿欧元估值完成，规模37亿欧元。从九十亿到七十亿之间，中间的二十亿就是市场对于“基金入股联赛”这一事件的新报价。
至于那块被标价330亿人民币的海外生意究竟值不值，答案不在报价单上，而在此后十年里，意甲能不能真的把球卖到意大利之外去。
【历史交锋】
北京时间9月30日3:00，西甲第8轮焦点战，马德里竞技主场与皇家马德里1-1握手言和，为双方进球的球员分别是米利唐和科雷亚。此役过后，皇马积18分落后巴萨3分排名第2，马竞16分第3。
虽然没能拿下比赛的胜利，但是对于皇马来说，本场比赛依然具有里程碑的意义。
根据数据网站的统计，米利唐的进球是皇马在西甲历史上的第6500粒进球，他们成为继巴萨之后，第2支达成这一数据的球队。值得一提的是，上轮巴萨1-0小胜赫塔菲，这个进球正是巴萨西甲历史的第6500球。
（Echo）
【球员介绍】
其实，印尼队注重血缘的归化模式，其实和蒋光太成为最成功的归化国脚一样，都给出了启示：中国的归化还是需要重点挖掘具有中国血统的归化球员，身份认同是足球选手代表国家和地区征战世界大赛最核心的驱动力。在雅加达的归化球员宣誓仪式上，荷兰裔球员希尔格斯表示：“我为能代表祖辈的土地而战感到骄傲。” 这种身份认同的重构，正是印尼归化战略的精髓所在。
广州恒大队一度依靠归化实现全华班。
归化球员未能展现效率，也和最初操作缺乏顶层设计、专业思维密不可分。卡塔尔世界杯周期，归化球员都由恒大主导，俱乐部只选择自家的外援，由此位置集中在前锋位置，但国足最薄弱的位置是中场。
和国足表现一样黯淡的，是一度被寄予厚望的“归化球员”——除了蒋光太一如既往扮演后防线定海神针，塞尔吉尼奥发挥略显平淡，侯永永、杨明洋只是在替补席看完全场，并未迎来国家队首秀。
此外，北京国安也运作了李可、侯永永入籍，其中12次代表国足出场的李可，是国足历史上第一个归化国脚；山东泰山当时操作的归化球员德尔加多，由于不符规则无法代表国足出战。
同样，美加墨世界杯周期，塞尔吉尼奥作为中场核心被归化引进，但由于教练伊万科维奇的战术体系过于简单，无法匹配塞尔吉尼奥的技术特点，整个中场配置技术粗糙，光靠塞尔吉尼奥确实带不动。
如果从进球数据看，埃尔克森19次出场打入4球，费南多7次出场打入1球，阿兰14次登场打入3球，阿洛伊西奥5次出场打入1球，算上当初俱乐部的天价投入，进球数据显然属于“高薪低能”。
目前，恒大七人归化帮中，只有蒋光太还在中超效力——上海海港队通过自由转会将他引进，他是目前国足后卫线的擎天一柱，目前代表国足出战34场，是出场最多的归化球员，也是国足历史上最成功的归化国脚。
投入天价资金的归化整体表现惨淡，这和本土年轻新秀的一飞冲天，形成鲜明对比。中国战胜巴林队的比赛，年仅19岁的小将王钰栋表现神勇，打入全场唯一进球，赛后也被评为最有价值球员。
严重高薪低能，难以立竿见影
进入2026美加墨世界杯周期，广州恒大操作的7名归化球员中，只剩下由上海海港蒋光太依旧代表国足出战，其余6人全部淡出国足。其中，19次出场的埃尔克森受到膝盖伤势困扰逐步淡出，4月宣布退役；阿洛伊西奥代表国足出战5场就远离国足，去年夏天宣布退役；7次出场的费尔南多没能在中国找到新东家，如今在远离“祖国”的巴西休假。
全新的世界杯周期，国足虽然杀入了18强赛，但相比四年前广州恒大一掷千金豪赌归化，眼下中国足球的操作更为理性。由北京国安负责引进的塞尔吉尼奥，已经3次代表国足出场，但0进球、0助攻的数据略显尴尬。除了塞尔吉尼奥，新近入选国足名单的杨明洋尚未登场，重新回到中超联赛的侯永永也需要等待国足首秀。
除了教练科维奇带队用兵的昏庸保守，中国足球投入巨大、争议很多的“归化工程”，面临连续两个世界杯周期的落败后，不能还是一笔糊涂账。从广州恒大引领金元足球时代的“轰轰烈烈”，到如今北京国安操作塞尔吉尼奥的效果一般，国足不惜高昂代价推进“归化工程”总体是不成功的，其中的功过得失已到认真总结、深刻反思之时。
国足主场战胜印尼的比赛，23人名单中有4名归化队员：塞尔吉尼奥、蒋光太、侯永永和杨明洋，其中塞尔吉尼奥属于非血缘归化，后三名国脚的父辈、祖辈都有中国血缘。让人感慨的是，此役首发的塞尔吉尼奥、蒋光太的发挥形成强烈反差：前者表现略显平淡在第59分钟被替换下场，后者多次后场救险助力国足零失球。
国足不惜高昂代价推进“归化工程”总体是不成功的。
6月5日，印度尼西亚队主教练克鲁伊维特（右）在赛后庆祝。 当日，在印度尼西亚雅加达举行的2026年世界杯亚洲区预选赛18强赛C组第九轮比赛中，中国队客场0比1不敌印度尼西亚队，无缘美加墨世界杯正赛。 新华社发
曾经轰轰烈烈，如今整体退潮
部分归化国脚的本质是“雇佣兵”，缺乏效力中国队的归属感和荣誉感，只是为天价年薪、签字费和安家费踢球，拿到俱乐部的“好合同”后就躺平，在代表国足的比赛中缺乏拼搏精神。以费尔南多为例，他就多次以伤病等原因拒绝国家队征召，场上也是战术纪律散漫，被球迷诟病为“出工不出力”。
在笔者看来，归化说到底是没有办法的办法，眼下中国足球引进归化，说到底是本土球员实力不足。未来，中国足球不可能像印尼那样大面积引进归化球员，而是要立足于中国本土球员的成长，必要地在某些位置引进一些高水平的球员做适当补充，这样可能更加适合中国足球发展的实际，也符合中国球迷的共同愿望。
蒋光太应该是中国男足引进归化的样本。
作为唯一非血缘归化的国足国脚，塞尔吉尼奥此役表现一般。 新华社 发
6月10日，中国队守门员王大雷（右）和队友蒋光太在比赛间隙。 当日，在重庆举行的2026年美加墨世界杯亚洲区预选赛18强赛C组第十轮比赛中，中国队主场1比0战胜巴林队。
根据媒体报道，当年广州恒大操作7名归化，各项费用接近20亿元人民币——除了给球员天价年薪外，吸引他们加入中国国籍代表中国踢球的好处是：还有数额不菲的签字费、安家费等。遗憾的是，如此巨大的投入却没有换来相应的成绩提升，中国队在国际赛场上的表现依然不尽如人意，两次冲击世界杯都失败，归化球员的整体表现也很一般。
与中国足球归化的失败形成鲜明对比的是，印度尼西亚的归化计划取得了显著成效。印尼男足近年来通过大规模的归化，实力得到了飞速提升，已成为亚洲足坛不可忽视的力量。印尼的归化策略，主要聚焦于拥有印尼血统的欧洲球员。他们利用荷兰曾是印尼宗主国的历史渊源，以及庞大的印尼裔侨民群体，建立了拥有印尼血统球员的数据库，通过“血脉归化”计划，全球搜寻符合条件的球员。在四年时间里，印尼队成功归化了19名球员，其中10人效力于欧洲联赛，包括荷甲主力中卫希尔格斯、意乙门将奥德罗等实力战将。
去年还多次代表国足出战的阿兰，今年也彻底告别，代表国足出场次数停留在14次。至于高拉特，由于他不符合相关规定，虽然加入中国国籍但无法代表中国出场，恒大重金投入的8亿元直接砸水里，他在退役后退出中国国籍，回归巴西国籍；实力不足的秘鲁年轻队员罗伯特·潇没有入选国足，在中国赚到了大钱后，退出中国国籍改回秘鲁国籍。
2019年10月10日，中国队球员李可赛后向球迷致意。 当日，在广州举行的2022年卡塔尔世界杯预选赛亚洲区40强赛中，中国队主场以7比0战胜关岛队。
高拉特没为国足踢一场比赛，但通过加入中国国籍拿到大合同，退役后恢复巴西国籍。
在足球运动越发全球化的今天，通过归化提升足球发展水平，是一条符合规则的捷径。和国足同在C组的印尼队，就通过大规模的归化引进优秀球员，最终压制中国队获得小组第四，拿到了后续资格赛的资格。然而，印尼操作归化的模式，有着独特的历史因素，中国没办法照抄作业。
有球迷感慨：“四年前，恒大主导的归化国脚，国足不仅被淘汰，还在客场输给越南队，归化也如今只剩下蒋光太一个人；这一次，我们归化了31岁的塞尔吉尼奥，但国足还是早早被淘汰。”
印尼归化模式，无法照抄作业
6月10日，中国队球员塞尔吉尼奥（上）在比赛中。 当日，在重庆举行的2026年美加墨世界杯亚洲区预选赛18强赛C组第十轮比赛中，中国队主场对阵巴林队。
总体来看，相比2022卡塔尔世界杯周期的甚嚣尘上，国足在2026美加墨世界杯周期的归化，整体属于退潮状态。为豪赌卡塔尔世界杯，广州恒大从2019年开始主导整个中国足球的归化浪潮，在把俱乐部教练里皮送到国足“统揽发展”后，恒大集团通过砸钱给予天价安家费、签字费等方式，先后运作埃尔克森、费尔南多、阿兰、阿洛伊西奥、蒋光太、高拉特和罗伯特·萧等7人加入中国国籍，其中前五人都成为国足的“归化国脚”。
依靠19岁小将王钰栋的点球进球，国足在世预赛亚洲区第三阶段C组最后一轮的“荣誉战”以1比0战胜巴林队，避免了落败收官的尴尬。整个18强赛，国足10场3胜7负积9分，进7球、丢20球、净胜球-13，最终排名小组第5（倒数第二），提前一轮无缘出线。
埃尔克森是国足历史上第一个非血缘归化国脚。
6月5日，印度尼西亚队球员在比赛后庆祝。 当日，在印度尼西亚雅加达举行的2026年世界杯亚洲区预选赛18强赛C组第九轮比赛中，中国队客场0比1不敌印度尼西亚队，无缘美加墨世界杯正赛。 新华社发
这些归化球员的加入，让印尼队的实力实现了质的飞跃。他们的总身价飙升至2572万欧元，是中国男足（975万欧元）的2.6倍，平均年龄仅24.8岁，比国足年轻整整4岁。在国际赛场上，印尼队也取得了令人瞩目的成绩，他们曾战胜沙特、巴林等亚洲劲旅，在2024年首次闯入亚洲杯16强，这次更是直接压倒国足晋级下一阶段。范志毅说的“输完越南输印尼”，一语成谶。
以全新归化的塞尔吉尼奥为例，这名原巴西球员具备不错的脚下技术，在进攻端的能力肯定强于本土球员。然而，31岁的他代表国足出战3场比赛踢了约194分钟，最后只能交出0进球、0助攻的数据。
显然，中国足球健康发展还是要立足于打好基础，不可能始终依赖归化“走捷径”，而是要老老实实加强足球群众基础的建设，营造良好的足球文化氛围，要加强青少年足球的培训，使青少年足球能够接续不断地提高水平，为国家队水平提升打好基础。
📷 青岛海牛VS重庆铜梁龙精彩图集
